开挂器推荐“老胡麻将有挂吗真的有挂”其实确实有挂

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事件：

太平鸟发布2025年年报。公司2025年实现营业收入63.3亿元，同比下降6.9%，归母净利润1.7亿元，同比下降32.6%，扣非归母净利润6545万元，同比下降46.8%，EPS（基本）为0.37元。公司拟每股派发现金红利0.3元（含税），对应全年合计派息比例为80.9%。

分季度来看，25Q1~25Q4公司单季度收入分别为16.7/12.3/13.2/21.2亿元，分别同比-7.6%/-8.2%/-5.5%/-6.3%，归母净利润分别为1.2/-0.5/-0.5/1.5亿元，分别同比-22%/-471.4%/减亏/-3.1%。

另外，公司同时披露2026年一季报，实现营业收入16.6亿元，同比小幅下降0.7%，归母净利润1.4亿元，同比增长10.3%，扣非归母净利润1.1亿元，同比增长33.5%。

26年一季度收入降幅环比之前季度收窄，且利润端出现转正。

点评：

25年销售承压、缩减门店，26Q1主力品牌和直营渠道收入现改善

分品牌：25年PB女装、PB男装、乐町、MP童装收入分别占比37%/41%/7%/13%，收入分别同比-5.2%/-6.7%/-14.8%/-4.1%，零售疲弱背景下各品牌收入均有不同程度下滑。26Q1PB女装、PB男装、乐町、MP童装收入分别同比+2.3%/+2.3%/-21.2%/+5.6%，多数品牌收入增速较25年转正，势头向好。

分渠道：线上、线下渠道25年收入分别占比25%/74%，收入分别同比-14.8%/-3.9%；其中线下渠道拆分来看，直营、加盟各占总收入比例为44%/30%，收入分别同比-0.7%/-8.2%，加盟店和线上渠道收入降幅相对较大。26Q1线上、直营、加盟渠道收入分别同比-2%/+7.9%/-15.4%，直营渠道收入增长较25年转正现改善。

门店数量方面：25年末公司总门店为2998家、较24年末净减少375家，减少11.1%；其中PB女装、PB男装、乐町、MP童装门店数分别为1096家（-12.5%）、1157家（-10.3%）、249家（-14.1%）、392家（-18%）；分类型来看，直营店、加盟店分别为1053家（-6.6%）、1945家（-13.4%）。另外，公司重点拓展旗舰店/集合店店型，25年末达104家、年内净增加41家。26年3月末公司总门店为2936家、较年初净减少62家（-2.1%），旗舰店/集合店达到108家、一季度净增加4家。

着力提升毛利率，26Q1毛利率继续向上且费用率同比下降、促利润率改善

毛利率：25年毛利率同比提升1.5PCT至56.7%，26Q1同比提升2.6PCT至62.6%。

25年分品牌来看，PB女装、PB男装、乐町、MP童装毛利率分别为58.4%/58.3%/51.1%/57.1%，分别同比+1.7/+0.8/+3.8/+0.6PCT；分渠道类型来看，直营、加盟、线上销售毛利率分别为70.1%/46.4%/48.9%，分别同比-0.3/-0.8/+5.2PCT，线上渠道明显收紧折扣、提升了经营质量。分季度来看，25Q1~26Q1单季度毛利率分别同比+4.8/+2.1/+1.6/-1.5/+2.6PCT至60%/59.5%/53.6%/54.4%/62.6%。26Q1毛利率提升具体来看，各品牌毛利率同比均有提升，渠道中线上渠道毛利率继续向上、同比提升5.2PCT至54.9%，线下渠道毛利率同比提升0.8PCT至65.9%。

费用率：25年期间费用率同比提升2.5PCT至52%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为41.6%/7%/2.3%/1.1%，分别同比+2.9/-0.3/-0.3/+0.2PCT。

25Q1~25Q4单季度期间费用率分别同比+5.9/+4.4/+1.6/-0.7PCT。

26Q1期间费用率同比下降0.6PCT至50.8%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为41.7%/6.6%/1.6%/0.9%，分别同比+1.1/-0.9/-0.7/-0.1PCT。

其他财务指标：1）存货25年末同比减少17.3%至14.4亿元，26年3月末较年初减少4.6%、同比减少16.4%；存货周转天数25年/26Q1分别为208/204天，分别同比+16/-24天。2）应收账款25年末同比增加3.2%至5.5亿元，26年3月末较年初减少31.2%、同比增加21.2%，应收账款周转天数25年/26Q1为31/25天，同比+4/+2天。3）资产减值损失25年为1.7亿元，同比增加25.4%；26Q1为4338万元，同比增加32.7%。4）经营活动净现金流25年为7.6亿元，同比减少11.9%；26Q1为2.2亿元，同比转正。

期待公司业务调整显效，维持“增持”评级

零售疲弱大环境下叠加公司战略调整，渠道上新开集合店、旗舰店，大力度关闭低效店铺，以及对电商渠道进行调整、优化产品投放和零售折扣，这些改革措施致使公司25年业绩处于底部，26年一季度在直营渠道销售增长和合并报表的利润改善已初步体现效果，期待改革效益进一步释放，公司盈利能力修复至健康水平。

考虑到需求端不确定性仍存以及公司业务调整尚需时间，我们下调公司26~27年、新增28年归母净利润预测为3/3.5/3.9亿元（较前次预测下调23%/29%），26~28年EPS为0.64/0.75/0.82元，当前股价对应26年PE为23倍，维持“增持”评级。

风险提示：国内消费持续疲软；库存积压；控费不及预期；渠道调整和新店拓展效果不及预期；线上流量见顶、盈利能力下降。

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